观点小结

核心观点：RU、NR中性

2026年暂无清晰的供需总量矛盾，进口胶超预期下库存能否消化成为核心问题。

供应：中性  2025年小幅增产，预计2025年全球天然产量增量约为20-48万吨，同比+1.36%-3.2%：①泰国+0.25%-1.27%（+1.1-6.1万吨）；②印尼-1%-1.06%（-2.1-+2.3万吨）；③越南+1%-3%（+1.3-3.9万吨）；④科特迪瓦+3.5%-8.2%（+7.0-16.4万吨）；⑤中国+2.27%-7.68%（+2-6.76万吨）；⑥其他国家：印度+2.8%（+2.5万吨）、马来西亚-4.2%（-1.6万吨）、柬埔寨+5.3%-5.6%（+2.2-2.3万吨）、缅甸+5.3%（+2.5万吨）、老挝+5.0%-10.0%（+1.8-3.6万吨）、其他国家+3.5%（+4.0万吨）

2026年对于印尼、中国海南、马来西亚减产预期较强，全球产量的不确定性在于印尼减量、泰国增量、科特迪瓦增量如何。

需求：中性偏强  今年需求超预期，长期仍具韧性，宏观托底力度强，2026年需求整体预期依然向好。

全钢胎/商用车：在房地产暂无向好预期背景下，即便国三补贴政策退出后有滑坡可能，但由于①大基建及物流有一定支撑；②新能源商用车需求增量；③有色高价提升采矿需求；④重卡替换需求周期；⑤汽车行业稳增长工作方案（2025-2026年）等其他政策支撑。

半钢胎/乘用车：在出口欧盟短期形成一定拖拽情况下，即便以旧换新政策退出后有滑坡可能，但由于①乘用车尤其是新能源乘用车出口有较强带动；②国内新能源乘用车渗透率还有进一步提高空间；③汽车行业稳增长工作方案（2025-2026年）等其他政策支撑。

库存：偏弱  进口胶有进一步增加可能性，下游库存消化存在难度。

零关税：①老柬缅零关税下进口增加，云南干胶累库消化困难；②科特迪瓦扩围待落地；

EUDR再度推迟：并没有改变印标流向中国的根本动力；

NR新增替代品：假设替代品为非洲10#：价差目前合理，但科特迪瓦零关税落地后非洲10#进口成本比印标进口成本低2006-4025元/吨。

25年全球小幅增产 26年关注印尼减量、科特迪瓦增量

泰国：四季度季节性洪灾再度发生

正如我们在四季度报中预测：如极端天气覆盖一半南部地区，并维持5天预计会减少2.04万吨产量，维持10天预计会减少4.08万吨产量，维持20天预计会减少8.16万吨产出。

现实情况如出一辙：11月27日，泰国橡胶管理局局长Perk Lertwangpong表示，南部地区的严重洪水或导致泰国橡胶产出损失多达9万吨。

由于对四季度洪灾有一定预期，市场对于此次炒作不及2024年。

泰国：东北部产能无法缓解南部老龄化拖拽

泰国橡胶产能呈现区域分化：北部产区近年扩张显著，而南部传统产区受前期翻种不足影响，树龄老化问题正逐步凸显。

尽管东北部地区产能持续释放，但其增量尚不足以抵消南部胶树老化带来的结构性减产压力。

泰国：预计25/26年产增减空间有限

2025年1-10月，泰国累计天胶产量为374.96万吨，累计同比+2.34%。

我们认为2025年全年产量在四季度洪灾的拖拽下，初步预测在480-485万吨附近，累计同比+0.25%-1.27%。

2026年泰国橡胶产量预计波动有限，增减空间均不大，产量初步预计在-5.2至+8万吨区间内窄幅调整。除树龄限制外，泰国目前开割率近乎饱和，2025年预计开割率近94.6%，已经处于一个极高、接近理论极限的水平。

泰国：混合胶出口强劲，标胶出口下滑

原因：（1）混合胶因现货紧张价格强势，需求升温，尤其是来自中国市场的需求；（2）泰国本土轮胎与汽车产业也在稳步发展，进一步支撑橡胶消费。

综上，我们预计2025年泰国天然橡胶（含混合胶）出口将延续增长，年度增速预计在2.5%-3.5%之间，对应出口量约403.6-407.5万吨。

印尼：四季度洪灾影响较小

北苏门答腊同样遭受暴雨洪灾，虽目前暂无官方通报橡胶产量损害程度。同理进行测算，结合11、12月月均产量，以及北苏门答腊岛2024年天胶产量占全国产量为11.80%。因此我们得出，如极端天气覆盖一半北苏门答腊岛地区，并维持5天预计会减少0.6万吨产量，维持10天预计会减少1.21万吨产量，维持20天预计会减少2.41万吨产出。

结合印尼2024年产量为213.2万吨来看，此次自然灾害影响较小。

印尼：小胶园复割扭转减产预期，持续性存疑

近几年印尼胶树老化，产出在逐年下滑，并且老旧小型胶园的废弃率比较高，因此年初对于印尼在树龄老化下的的减产预期较强，此前ANRPC预计印尼2025年全年产量同比-9.8%，为204.04万吨。

但截至目前，1-9月累计产量为176.7万吨，累计同比+1.06%，可能的原因在于2024年高价原料的刺激，印尼可能存在部分小胶园复割的行为，去榨取老化胶树的剩余价值。

预估2025年印尼橡胶供应波动不大，基本与去年持平，即便有减产，减产数量也较小；2026年暂维持减产预期。

印尼：EUDR下出口格局转变，出口欧盟受阻

印尼橡胶协会（Gapkindo）苏北分会秘书艾迪·伊尔万西亚（Edy Irwansyah）表示，异常天气、胶价低迷与贸易政策三重因素，导致印尼橡胶出口承压。

近年来出口总量维持在5%-10%的负增长，预计在EUDR推迟情况下，有进一步加大出口中国橡胶的可能性。

越南：本土供应有小幅增量预期，2026年将延续增势

尽管2012年后新种面积有限、待产产能偏少，但当前树龄普遍年轻，2025年1-10月累计产量为109.77万吨，同比增长8.1%。

需要注意的是单产水平已显露回落迹象，维持2025年本土供应小幅增长的判断；2026年将延续增势，但增速预计放缓。

越南：内需提升持续压缩出口规模

越南本土轮胎产能快速扩张（2024-2025年新增半钢胎约1200万条/年、全钢胎约330万条/年），内需提升压缩了出口规模。

2024年越南胶有大量违约，据了解我国部分轮胎厂已停止采购越南胶，预计25/26年出口量继续下降。

中国：海南产量不及预期，云南浓乳分流严重

海南产区减产严重：5月开割初期儋州、白沙片区出现落叶病；三季度台风多发，影响割胶工作尤其是东线如琼海地区。

云南产区浓乳分流严重：云南产区虽产量同比增加，且上游加工厂普遍认为今年整体物候条件、开割时间、胶树状态同比较好；但浓乳胶加工厂产能布局增加，在建与正在招标的浓乳胶加工厂至少有4家，新增浓乳胶产能为8.2万吨，叠加今年云南浓乳利润高位，原料抢夺严重。

中国：预计25年产维持在90-94.8万吨，26年延续增势

2025年1-10月产量累计为74.34万吨，累计同比+10.2%。（1）主要在于9月同期较去年有显著提升，9月同比+12.6%，2024年9月因台风“摩羯”导致海南产区部分橡胶出现永久性损坏：（2）年初气温较往年更高，割胶季延长。

我们认为今年物候条件较好，台风频繁下海南虽有减产，但是云南产量弥补了这一空缺；割胶率预计稳定维持在65%-66%区间，但单产、割胶面积均无较大变化；综上所述，认为2025年产量维持在90-94.8万吨这一区间，即同比增长2.3%-7.7%，2026年延续增产趋势。

科特迪瓦：增速放缓，产能上限为233-280万吨

据驻科特迪瓦共和国大使馆经济商务处，INFODROME10月28日报道科特迪瓦2024年天然橡胶产量为180万吨，因此对此前数据即2024年年产166万吨进行更正。

推测2025年橡胶产量同比+3.5%-8.2%（+7.0-16.4万吨）；2026年维持增产趋势，但增速进一步放缓。

以泰国为参考国，初步预测科特迪瓦在目前产量基础上加上 53-100 万吨，可得到最大天胶产能上限，即233-280万吨。

科特迪瓦：不能弥补传统产胶国树龄老化下的产能衰退

以科特迪瓦目前年均产能增长率计算，预计于2029年，科特迪瓦就能达到产能上限。

仍需考虑其他经济作物对于橡胶树的替代：在其他经济作物的相对收益较高的情况下，如可可价格持续处于高位，则将吸引农民更可能改种可可而非橡胶。

全球：传统主产区树龄结构推测

我们基于历史新种翻新面积数据，对传统主产区在产产能的树龄结构进行推测。

从树龄分布特征中可以观察到三个趋势：（1）待产期比例虽然当前占比较低，但后续呈现逐年小幅攀升态势；（2）初产比例于2022年后持续下降，其根源可追溯至七年前——即2016年后全球新种与翻新面积出现的断崖式下跌，已逐步传导至当下的开割产能；（3）同理，旺产比例预计于2030达到最大即51.21%之后回落。

注明：此处所指传统主产国包含泰国、印尼、科特迪瓦、印度、越南、中国、菲律宾、柬埔寨、缅甸、哥伦比亚、墨西哥;新种植区域为新开辟的橡胶种植土地或以前被其他作物种植及其他用途占用的土地。翻新区域为老胶树推倒后的重植土地。

全球：2025年产量增量约为20-48万吨

结合ANRPC预测及1-10月增长率

泰国：四季度洪灾有拖拽，推测2025年橡胶产量同比+0.25%-1.27%（+1.1-6.1万吨）。

印尼：胶园老化，年初对于减产预期强，认为同比-9.8%-0%（-22.2-0万吨）；但经过24年高价原料的刺激，或存在部分小胶园复割；推测2025年橡胶产量同比-1%-1.06%（-2.1-+2.3万吨）。

越南：2025年物候条件正常下，本土供应有增量的预期，推测2025年橡胶产量同比+1%-3%（+1.3-3.9万吨）。

科特迪瓦：增速放缓，推测2025年橡胶产量同比+3.5%-8.2%（+7.0-16.4万吨）。

中国：海南减产，云南增产；推测2025年产量同比+2.27%-7.68%（+2-6.76万吨）。

其他国家：印度+2.8%（2.5万吨）、马来西亚-4.2%（-1.6万吨）、柬埔寨+5.3%-5.6%（+2.2-2.3万吨）、缅甸+5.3%（+2.5万吨）、老挝+5.0%-10.0%（+1.8-3.6万吨）、其他国家增3.5%（+4.0万吨）。

2025年全球供应：全球天然橡胶产量增量约为20-48万吨，同比+1.36%-3.2%。

2026年及长期全球供应小结

初步预测：

泰国：2026年泰国橡胶产量预计波动有限，增减空间均不大，产量初步预计在-5.2至+8万吨区间内窄幅调整。

印尼：2026年暂维持减产预期。

科特迪瓦：2026年维持增产趋势，但增速放缓。

越南：当前单产水平已显露回落迹象，2026年整体将延续增势，但增速预计放缓。

中国：2026年延续增产趋势，同比增长率预计与今年持平，+2.3%-7.7%。

整体来看，2026年对于印尼、中国海南、马来西亚减产预期较强，全球产量的不确定性在于印尼减量、泰国增量、科特迪瓦增量如何。

长期来看，关于供应拐点的说明，难以在一年及两年内得到证实，我们认为持续2-3年的产能减少才会让市场形成拐点共识——而到时候在高价刺激下（或其他因素导致的高价），存在复割等情况发生短期提振衰退产能，正如今年印尼产量所示，而这种情况是我们无法进行预测的。但因2017年至今新种翻新面积较少，市场即使对拐点进行证伪，也不过是因为当年（如2024年）小幅产量提升。因此，我们依然维持对于全球天然橡胶步入衰退临界点的预判。

高表需能否延续？

轮胎：全钢胎产量优于半钢胎

2023年同期开工率受公共卫生事件扰动，2024年1-2月同比数据参考价值有限。

整体上看全钢产量有显著提升，而半钢胎则受欧盟自5月实施的反倾销措施拖累。

全钢胎：政策支持下存在需求前置

今年全钢胎市场火热很大程度上来自政策支持：《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》政策支持下1-10月份，重卡销量92.9万辆，同比累计增长24%；纯电动货车38.1万辆，同比累计增长34%。

政策下引发“囤车”现象，导致市场上出现大量“僵尸车”：经销商购车后并未立即投入运营，而是将车辆停放在停车场等待更好的市场时机。

全钢胎：公路运输与采矿业仍有一定支撑

即便地产无改善预期，公路运输与高价驱动的采矿活动，仍可支撑需求。

全钢胎：新能源商用车成为未来增量关键点

2025年10月商用车新能源渗透率33%，其中卡车新能源渗透率24%，客车新能源渗透率72%。

新能源客车出口存在增长空间：（1）内销市场受多元化中长途出行方式挤压，且叠加多年政策推广，大中型城市新能源公交市场已逐步饱和；（2）但在出口端，新能源客车增速更快、单价及附加值更高，除欧洲等传统市场外，“一带一路”沿线国家、东南亚、中东及拉美等新兴区域需求潜力逐步释放。

新能源货车内销存在增长空间：（1）环保路权与购置补贴等政策直接拉动需求；（2）电池性价比提升，加速重卡应用场景拓展，物流、工程等行业主动替换新能源车型的意愿增强。

全钢胎：关注重卡替换周期

2020年是关于“国三车淘汰”的关键元年，根据国务院发布的2018年《打赢蓝天保卫战三年行动计划》、2019年《柴油货车治污攻坚行动计划》等，2020年年底前，将淘汰大量国三及以下柴油车。2017-2021年，重卡销量增长迅速。

叠加重卡更新迭代周期为 7-9 年，重卡更新有望步入一轮上行周期。

半钢胎：欧盟反倾销仍有较大拖拽

自7月底欧盟实施强制性海关登记后，小客车轮胎对欧出口应声下滑，9、10月环比跌幅均超30%，目前已跌至近五年最低水平。

出口量总量受此拖拽显著下滑，预计此疲软态势将至少延续至2026年一季度。

出口拉美地区（含墨西哥）环比小幅提升，2026年有望实现产能转向。

半钢胎：新能源乘用车支撑强，内外销强劲

除轮胎出口外，我们应关注汽车出口对于轮胎的增长带动，尤其是新能源乘用车出口对于轮胎的带动。

自2020之后，汽车出口数量显著提升：（1）公共卫生事件后占据全球市场；（2）国内新能源汽车发展迅速。

2026年，新能源汽车销量和保有量将持续创新高，新能源渗透率预计突破60%。从明年1月1日起，我国新能源汽车购置税将从全额免税调整为减半征收，但新能源市场在政策托底和新品支撑下仍有增长预期。

宏观：“十五五”收官之年

尽管内需增长动能尚未出现明显改善，但在两重大规模基础设施建设推进以及“十五五”规划步入收官阶段的背景下，预计2026年轮胎行业整体需求有一定支撑。

需求端：维持中性偏强看法

我们认为核心风险在于刺激政策退出后需求可能出现下滑，但当前市场饱和度有限，且仍有政策储备可予支撑。

对于2026年需求整体维持中性偏强判断，预期依然向好。

国内外政策刺激下 进口胶引发冲击

零关税：进口老缅柬橡胶数量大幅提升

政策实施前，我国通过“替代种植指标”机制，每年通常在第三季度对来自老、柬、缅的部分天胶给予约30万吨的免税额度。

预计未来自老缅柬的进口预计仍将持续增长，但老、柬、缅基数相对较小。

零关税：待科特迪瓦扩围

目前下游轮胎厂对于非洲胶的使用提升，接受度较高。

自2024年12月1日起实施的对最不发达国家零关税政策，由于不涵盖非洲主要出口国科特迪瓦，对于我国整体天然橡胶进口格局影响较小。

政策落地后会增加科特迪瓦出口中国总量，可能从目前的年出口31.53万吨增长至32.49-44.82万吨/年。

EUDR：NR近月定价逻辑改变

印尼因树龄与溯源问题，对欧盟出口受阻，中国成主要流向，在此背景下泰标-印标价差将成为NR近月合约新的定价锚点。

EUDR最新消息再度推迟一年，但并没有改变印标流向中国的根本动力，如果印尼胶持续大量到港且下游开工不旺，NR近月合约大概率仍将承压。

国内：NR新增替代品

提高了杂质、灰分、塑性保持率的三项指标要求。

理化性质：STR10＞SVR10=SMR10＞SIR10＞SCR10=非洲10#

即时价格：SCR10＞SMR10＞SVR10、SIR10、非洲10

非洲10#：价差比较

价差空间合理：（1）非洲10#库内价格接近印标库内现货价格；（2）非洲10#库内价格与NR主力价差基本上维持在-600-200元/吨。

关注：科特迪瓦零关税扩围落地后是否依然合理？

非洲10#：科特迪瓦零关税扩围落地后是否依然合理？

我们预计，科特迪瓦一旦零关税扩围，进口成本大幅减少，进而传导至国内胶价，并通过进口数量的变化对价格产生二次影响。（1）增加科特迪瓦出口中国总量——可能从目前的年出口31.53万吨增长至32.49-44.82万吨/年；

（2）非洲10号胶进口成本比印标进口成本低2006-4025元/吨——当前NR近月合约主要锚定印标定价，若市场转向更便宜的非洲胶作为定价参考，短期NR价格将面临显著下行压力。

越南10#：价差比较

存在一定价差：（1）越南10#自2024年二季度以来升水印标在0-100美元/吨上下浮动；（2）2025年以来越南10#现货升水NR1000-2000元/吨。

核心矛盾在于下游需求能否有效消化进口增量

短期来看，目前处于季节性累库阶段，且后续随着泰国南部旺产，预计累库幅度会进一步抬升。然而，由于市场对此已有季节性预期，且累库高度温和，因此难以构成重大利空。

需要注意的是长期压力：（1）老柬缅进口胶持续增加，目前云南干胶社会库存已累库严重，消化困难；（2）若科特迪瓦零关税扩围，低价非洲胶将强势进入；（3）EUDR再度推迟下印标进口数量可能进一步增加；（4）待NR替代品具体细则公布。

价差&总结

RU仓单达到历史最低水平，01合约虚实比高位

11月仓单注销超预期，11.20日注销7.646万吨，期货库存仅3.96万吨，截止11.28日，期货库存为4.14万吨。

此外，新胶注册时间近年来持续后延，虽后续有新仓单补充，但短期低库存格局难以快速逆转，且市场对于仓单较少有一定预期，短期或仍有炒作支撑，关注01合约虚实比。

深浅价差

近年来随着NR的市场参与度越来越高，RU-NR价差范围逐渐缩小。

就价差绝对值而言，当前RU-NR价差为3130元/吨，位于历史均值附近；老全乳-泰混价差为250元/吨，位于历史低位。

短期关注RU仓单变化及老全乳消化情况，深浅色价差正套需谨慎；并密切关注现货价差修复信号。

总结：不确定性更多集中于需求端

供应：小幅增产，且全球产能难有大增量

短期来看，2025年产能有小幅增长的预期：2025年全球天然橡胶产量增量约为20-48万吨，同比+1.36%-3.2%。

长期来看，关于供应拐点的说明，难以在一年及两年内得到证实，我们认为持续2-3年的产能减少才会让市场形成拐点共识——而到时候在高价刺激下（或其他因素导致的高价），存在复割等情况发生短期提振衰退产能，正如今年印尼产量所示，而这种情况是我们无法进行预测的。但因2017年至今新种翻新面积较少，市场即使对拐点进行证伪，也不过是因为当年（如2024年）小幅提升了产出。因此，我们我们依然维持对于全球天然橡胶步入衰退临界点的预判。

需求：需求超预期，持续性存疑，但宏观托底力度强

总体来说，我们需要考虑的是，政策退坡之后对于需求的缩减能否被明年的大基建、以及采矿等需求填补，考虑到当前市场饱和度有限，且仍有政策储备可予支撑，结合其余因素整体维持中性偏强判断，需求预期依然向好。

库存：零关税、EUDR、NR新增替代品下进口胶有进一步增加可能性，下游库存消化存在难度。（文/紫金天风期货研究所 作者/王琪瑶 原文标题/【天然橡胶年报】供需双增）